来源：债券杂志 华创证券首席经济学家 牛播坤
中国地方政府债务的功与过
中国地方政府债务是一个充满了巨大争议的问题，无论是对其规模估算、风险评估，还是处置途径，都有诸多不同甚至截然相反的看法。
中国地方政府债务的真问题是什么
如上所述，尽管从2009年以来中国地方政府债务扩张加速，但从其绝对额和国际比较来看，高得并不显著。那么各方面对中国地方政府债务的担忧实质上反映的真问题是什么呢？
（一）扩张的隐蔽性、预算软约束及对金融秩序的扭曲
2009年以来，地方政府通过各种影子银行体系的债务扩张不太透明，融资和资金使用过程缺乏有效的监督，形成了实际上的预算软约束。除了对公共财政资源的侵蚀，预算软约束对金融秩序的扭曲极为突出。基于微观数据的学术研究也发现，2009年以来中国资源配置效率进一步恶化，而且与地方政府获得直接融资权密切相关。地方政府不仅将金融资源导入基建投资，也会导入与其有政治关联的企业，从而导致金融资源配置从私企向国企倾斜，从高效私企向低效私企倾斜，进而拖累经济潜在增速，并导致宏观杠杆率的进一步攀升。今年以来，政策所指向的去地方政府和国企的杠杆之所以异化为对民营企业去杠杆，最终反而被动抬升民营企业的杠杆率，与地方政府债务扩张的扭曲密切相关。如果不从根本上将地方政府及其关联信用管住，每一次的紧缩必然以民营企业为代价。
（二）2012年以后债务形成的基建产出在快速下降
2014年9月，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）拉开了全国范围内整治地方政府性债务的序幕。此后，围绕着“修明渠，堵暗道”的基本原则，各部门陆续出台了多个文件推动地方政府性债务的管理和化解。然而，由于缺乏对地方政府的根本约束，PPP等明渠再次成为暗道。真正转折性的变化发生在2017年7月的金融工作会议，会议明确了未来五年对财政纪律的严厉整肃，提出对地方政府债务终身追责、倒查责任，由此对中国地方政府隐性债务存量化解和增量变化都产生了深远影响。事实上，一系列影响在2018年已经初现端倪。
（一）基建增速的断崖式下滑
如前所述，地方政府债务形成背后的推手是以GDP为导向的考核机制。事实上，地方政府财权和事权不匹配在很大程度上也与此相关。GDP的考核导向极大拓展了地方政府本应承担的事权范围。因此如果要从根本上约束地方政府债务的扩张，除了财权和事权匹配，核心是在取消GDP竞赛后，如何形成更为持续的对地方政府的科学激励机制。党的十九大提出了高质量发展目标，相应的地方政府激励机制也摒弃了GDP的单一考核目标，预计未来的高质量发展指标体系将是一个囊括环保、增长质量、收入分配等多方面的综合指标。这将引导地方政府适度调整其增长冲动，相应的债务增长将从根本上得到控制。当然，与此同时，由于地方政府还承担着部分基本公共服务的职能，基于城镇化及人口老龄化的发展，地方政府在公共服务均等化上的支出将只增不减，其融资需求仍然现实存在。因此，开大地方政府一般债和专项债的正门，彻底堵上高成本难以监管的融资后门，是解决地方政府增量债务的有效出路。